一、居安想危，反证牛市。现阶段商场的三个主要担忧皆不组成首要下行风险：
1. 25H2宏不雅组合不利，暂时不会影响到26年供需神气改善的预期。需求的重要考证期不在25年内。
2. 与牛市中枢叙事凯旋关联的结构干线，尚未建造趋势。但这可能不会影响25Q4好于25Q3，26年春季行情可期的判断。25Q4行情可能“复制”往日一段时辰的商场特征：少数景气地方作念动量 + 26年拐点地方高切低 + 轮涨补涨巨额轮动。
3. 部分投资者温文中好意思关税暂停90天到期后的瞻望：在中国与其他国度经贸关系稳中有升的趋势下，中好意思关税反复带来的事件性冲击只会越来越弱。
短期，牛市氛围不绝主导商场。但部分投资者对年底前的商场瞻望仍有担忧。拥抱牛市，也要居安想危，恢复担忧，也能反证牛市。咱们以为，现阶段商场的三个主要担忧皆不够成首要下行风险，咱们折柳照看：
1. 25H2宏不雅组合不利，暂时不会影响到26年供需神气改善的预期。25H2经济增长回落 + 计谋要点仍偏向于调结构是现时商场的一致预期。而26年中游制造迎来供需神气拐点的推演，只需要供给回落 + 需求非大幅回落。供给出清本就能够提供一定容错，而反内卷进一步扼制成本开支是笃定的，推升了26年中供需神气改善的持续性和可见度。这个预期，暂时不会受到短期经济回落的影响。换而言之，需求侧的重要考证期可能压根不在2025年内。唯有比及26年中，供给增速依然回落，而彼时需求格外下行，推迟供需神气改善，才会组成牛市基本面拐点叙事的首要扰动。
2. 与牛市中枢叙事凯旋关联的结构干线，尚未建造趋势，可能不会影响25Q4好于25Q3行情演绎。医药和外洋算力是仍有演绎纵深的景气地方。医药在牛市中总有进展，但时时不是最面对牛市中枢叙事的结构。A股外洋算力链是大众AI行情扩散的一部分，但关于A股而言，外洋算力链偏向于是分化、抑遏的。而牛市的干线结构倾向于是共振、发散的。后续牛市行情演绎，应该还会有更面对牛市干线的，后续弹性更高的地方。
咱们以为，有后劲成为牛市干线结构的地方主要有两个：一是国内科技打破(典型如故AI和机器东谈主)，激勉基础武艺 → 硬件征战 → 软件利用 → 交易形态的行情扩散。现阶段，决定性的催化(AI基础层大模子、算力，机器东谈主的技艺条件)尚未出现。二是大众市占率高的制造业作念反内卷，中枢旅途是并购退坐褥能 → 行业集结度晋升 → 行业聚会挺价。向下流挺价，会影响国内，更会影响外洋。最终需要国度影响力晋升添砖加瓦。是以，制造业反内卷是与牛市干线逻辑凯旋联系的地方。现阶段，先进制抗争内卷还处于探索期，反内卷的具体握手，追踪成果的重要目的还不解确。科罚层统筹层级，也还不及以偶然打破阻力。反内卷计谋股东还处于早期阶段，耐烦恭候后续进展。
牛市干线结构说明需要时辰，这会如何影响商场？咱们以为，25Q4好于25Q3的判断不依赖于牛市结构干线建造，依然不错是寻找牛市干线的历程。26年供需神气改善逻辑主要在25Q4提前抢跑，调换十五五策划明确，周期和中游制造至少能发酵新一轮计谋布局期行情(即便还不是计谋成果知道带来的主升浪行情，25Q4反内卷再上升亦然八成率)。同期，少数景气趋势地方，可能仍有契机。另外，交游性资金仍将保持活跃，虚拟盘小级别的“高切低”可能连接发生。是以，25Q4行情可能“复制”往日一段时辰的商场特征：少数景气地方作念动量 + 26年拐点地方高切低 + 轮涨补涨巨额轮动。
26年春季行情后，牛市干线是否能够实时建造，可能成为牛市行情是否平顺的重要。若彼时牛市干线仍未说明，商场可能插足涟漪恭候期。按照历史训戒，供给侧考订从计谋布局到计谋成果知道，滞后期可能是1-2季度。而科技行情演绎可能分几个阶段，每个阶段之间的休整期也可能有2个季度以上。是以，即便商场担忧照实最终发生，商场的首要波动也更可能出咫尺26Q1之后，而这种情况下，2026年全面牛市行情可能也仅仅无法一蹴而就，要比及干线结构催化后再运行。而25Q4好于25Q3，26年春季行情可期的判断基本上是咫尺“商场判断的下限”。
3. 中好意思关税在90天暂停后即便有反复，可能也只会带来脉冲式移动。部分投资者温文中好意思关税暂停90天到期后的瞻望。咱们以为，单纯的关税反复，对A股的冲击会渐渐钝化。好意思国和其他国度实现公约，只消不影响到中国和这些国度的经贸关系总体健硕；好意思国和中国的贸易摩擦，只消不影响到中国制造在其他国度竞争上风的施展，就不会影响到牛市的中枢叙事。
重申时辰依然是牛市的一又友，中枢是“26年中基本面周期性改善 + 增量资金正轮回可能运行”的牛市条件就会具备。看中期作念短期，牛市氛围阻遏易散失，9月初之前有望看守强势，9月初之后商场休整幅度有限。看守25Q4好于25Q3，2026年会更好的判断。
二、9月初前博弈牛市同步财富，要点温文券商、保障，军工、稀土。医药和外洋算力稀缺景气财富，动量仍有望延续。基于反内卷末端选结构：中国在大众市占率高的制造业细分范围，构建价钱定约，向国内和外洋挺价。要点是光伏、化工、部分电气机械重要零部件。港股短期高性价比正在被资金订价，不绝教导港股阶段性弱于A股带来了成立契机。
短期，结构博弈的要点可能向“牛市同步财富”聚焦。要点温文券商、保障，以及与9月初窗口叙事联系的军工和稀土。另外，稀缺高景气的医药和外洋算力可能延续动量行情。
反内卷的结构：看短期，周期相对中游制抗争内卷握手更明确，要点不雅察计谋试验成果。而从末端想考反内卷结构，咱们教导，要点温文中国在大众市占率高的制造业细分范围，可能通过退出实足产能，晋升集结度，最终构建价钱定约，聚会挺价。这是后续演绎空间极大的投资案件。要点是光伏、化工、部分电气机械重要零部件。
港股可能是牛市中领涨商场判断不变。港股永远乐不雅叙事增多，但咫尺主要订价的仍是景气趋势(短期也订价了数据考证的扰动)，牛市乐不雅预期的影响仍较小。这意味着港股正在成为中短期性价比拟高的地方。港股通南下净买入立异高，反应出港股亦然A股小波段高切低行情的一部分。不绝教导，港股阶段性弱于A股带来了成立契机。
本文作家：傅静涛、王胜，起头：申万宏源筹商，原文标题：《反证牛市：恢复三个商场担忧——申万宏源策略一周回来瞻望(25/08/11-25/08/16)》
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